Direct lending – co to jest i jak działa?

Nazwa odnosi się do braku pośredników między źródłem kapitału a firmą. Dobrze to widać na tle dwóch innych sposobów pozyskania dużego długu:

• Kredyt konsorcjalny – bank organizuje finansowanie, a następnie dzieli je między kilka lub kilkanaście instytucji; część z nich może później sprzedać swój udział.
• Obligacje na rynku publicznym – spółka emituje papiery, które kupuje wielu anonimowych inwestorów; warunki są ustandaryzowane i jawne.
• Direct lending – jeden finansujący lub wąska grupa („club deal”) negocjuje warunki bezpośrednio z firmą i zatrzymuje dług w swoim portfelu.

Dla firmy oznacza to jednego partnera do rozmowy przez cały okres finansowania – zarówno przy negocjacjach, jak i wtedy, gdy trzeba zmienić harmonogram lub uzyskać zgodę na nietypową operację. To ważna przewaga, bo przy rozproszonych wierzycielach każda zmiana wymaga zgody wielu stron.

Według miejsca w kolejce spłaty

• Senior secured (dług uprzywilejowany zabezpieczony) – pierwszeństwo spłaty i pierwsze miejsce na zabezpieczeniach; najniższe ryzyko i koszt w ramach direct lending.
• Unitranche – jedna pożyczka zastępująca dwie warstwy: uprzywilejowaną i podporządkowaną, z jedną, uśrednioną ceną.
• Second lien i dług podporządkowany – spłacane po wierzycielu z pierwszego miejsca; droższe i bliższe finansowaniu mezzanine.

Według rodzaju dłużnika

• Sponsored – finansowanie spółek należących do funduszu private equity, często na przejęcie; sponsor wnosi kapitał własny i bierze udział w negocjacjach.
• Non-sponsored – finansowanie firm prywatnych, zwykle rodzinnych, bez funduszu w akcjonariacie; ocena opiera się bardziej na zabezpieczeniu i właścicielach.

W dużych transakcjach oprocentowanie jest zwykle zmienne: składa się ze stawki referencyjnej rynku międzybankowego (w złotych np. WIBOR lub wskaźnik, który ma go zastąpić) i stałej marży. Do tego dochodzą prowizja za udzielenie finansowania oraz ochrona przed wcześniejszą spłatą. W mniejszych pożyczkach często spotyka się oprocentowanie stałe, co upraszcza planowanie po stronie firmy.

Ciekawym przypadkiem jest unitranche. Zamiast dwóch umów z dwoma finansującymi firma ma jedną, co upraszcza dokumentację i eliminuje umowę międzywierzycielską.

Średnie oprocentowanie wariantu dwuwarstwowego to 10,25%, więc sama stopa unitranche jest wyższa. O wyniku decydują koszty i czas negocjowania dwóch umów – dlatego porównanie zawsze trzeba robić w złotych, a nie w procentach.

Finansujący, który trzyma dług do końca, nie może go łatwo sprzedać, gdy sytuacja firmy się pogarsza. Dlatego zwykle wymaga wskaźników finansowych sprawdzanych okresowo – np. relacji długu do wyniku operacyjnego czy pokrycia obsługi długu przepływami – oraz regularnych raportów. Naruszenie wskaźnika nie oznacza automatycznie wypowiedzenia, ale otwiera rozmowę o naprawie sytuacji, często połączoną z dodatkowym kosztem lub zabezpieczeniem.

Direct lending w skali małej i średniej firmy

W polskiej praktyce MŚP pożyczka od finansującego niebankowego jest w istocie direct lendingiem w prostszej formie: jeden finansujący, indywidualna umowa, zabezpieczenie często na nieruchomości i zamiast rozbudowanych wskaźników – obowiązki informacyjne oraz jasne zdarzenie spłaty. Zasady są te same: finansujący ocenia ryzyko samodzielnie i zarabia tylko wtedy, gdy pieniądze wrócą.

Bezpośrednia relacja z jednym finansującym ułatwia rozmowę, ale umowa i tak zawiera zapisy, które warto rozumieć przed podpisaniem:

• Ochrona przed wcześniejszą spłatą – opłata lub minimalna kwota odsetek należna przy spłacie przed terminem; ma znaczenie, jeśli firma planuje szybkie refinansowanie.
• Zmiana kontroli – sprzedaż udziałów lub zmiana właściciela może dawać finansującemu prawo żądania natychmiastowej spłaty.
• Prawo naprawienia wskaźnika – możliwość „wyleczenia” naruszenia, np. przez dopłatę wspólników; warto ją wynegocjować z góry.
• Przeniesienie wierzytelności – czy i komu finansujący może sprzedać pożyczkę oraz czy firma ma w tym coś do powiedzenia.
• Zakres raportowania – częstotliwość i forma danych, które firma musi dostarczać; zbyt ambitne terminy łatwo przeoczyć.

Każdy z tych zapisów jest przedmiotem negocjacji. Firma, która z góry wie, kiedy planuje refinansowanie, sprzedaż udziałów czy wypłatę dywidendy, powinna powiedzieć o tym przed podpisaniem term sheetu – później zmiana tych postanowień wymaga zgody finansującego i zwykle kosztuje.